Κομβική θεωρείται η εβδομάδα για τη ΔΕΗ, καθώς η γενική συνέλευση της 14ης Μαΐου καλείται να εγκρίνει την αύξηση μετοχικού κεφαλαίου ύψους 4 δισ. ευρώ, ανοίγοντας ουσιαστικά το μεγαλύτερο επενδυτικό κεφάλαιο στην ιστορία του ομίλου.
Θα έχουν προηγηθεί τα αποτελέσματα πρώτου τριμήνου και η τηλεδιάσκεψη του επικεφαλής Γιώργου Στάσση με τους αναλυτές αύριο στις 12 Ιουνίου, όμως το ενδιαφέρον της αγοράς είναι ήδη στραμμένο σε πέντε κρίσιμα ζητήματα που θα καθορίσουν όχι μόνο την επιτυχία της συναλλαγής αλλά και τη νέα επενδυτική ταυτότητα της επιχείρησης.
Η συγκεκριμένη ΑΜΚ δεν αντιμετωπίζεται από την αγορά ως μια κλασική κεφαλαιακή ενίσχυση για τη στήριξη ισολογισμού. Αντιθέτως, αποτελεί τη χρηματοδοτική βάση ενός πολυετούς σχεδίου μετασχηματισμού, με αιχμή τις ανανεώσιμες πηγές ενέργειας, τα δίκτυα, τις διεθνείς επεκτάσεις σε Κεντρική και Ανατολική Ευρώπη και το project data center στην Κοζάνη.
Αυτό ακριβώς εξηγεί γιατί η αγορά παρακολουθεί με τόσο μεγάλη ένταση κάθε παράμετρο της διαδικασίας.
Η τιμή διάθεσης και το μήνυμα της ΔΕΗ προς την αγορά
Το πρώτο και σημαντικότερο σημείο αφορά την τιμή διάθεσης των νέων μετοχών που θα εκδώσει η ΔΕΗ. Παράγοντες της αγοράς τοποθετούν την τιμή της αύξησης κοντά στην τρέχουσα (σ.σ. 19,10 ευρώ), δηλαδή στη ζώνη των 17 με 18 ευρώ, καθώς σε τόσο μεγάλες αυξήσεις κεφαλαίου απαιτείται συνήθως discount προκειμένου να εξασφαλιστεί η επιτυχία της διαδικασίας.
Ωστόσο, το ύψος αυτού του discount θα λειτουργήσει ως βαρόμετρο για τη δυναμική της ζήτησης, με πληροφορίες να αναφέρουν ότι η υπερκάλυψη είναι δεδομένη.
Το ενδιαφέρον είναι ότι από την ανακοίνωση της ΑΜΚ (23 Απριλίου) έως σήμερα η μετοχή έχει κινηθεί περίπου 1 ευρώ υψηλότερα, από τα 18,10 στα 19,10 ευρώ, με σχεδόν 23 εκατ. τεμάχια να έχουν αλλάξει χέρια από τότε. Οι όγκοι θεωρούνται εξαιρετικά υψηλοί για τα δεδομένα της μετοχής και αρκετοί διαχειριστές εκτιμούν ότι η αγορά επιχειρεί ήδη να προεξοφλήσει τόσο την τελική τιμολόγηση όσο και την είσοδο νέων ισχυρών θεσμικών χαρτοφυλακίων.
Η θέση των υφιστάμενων μετόχων της ΔΕΗ και το dilution
Το δεύτερο μεγάλο θέμα αφορά τη συμμετοχή των υφιστάμενων μετόχων και κυρίως τον τρόπο με τον οποίο η διοίκηση της ΔΕΗ θα ισορροπήσει ανάμεσα στην κατάργηση του δικαιώματος προτίμησης και στη διατήρηση των ποσοστών όσων θελήσουν να ακολουθήσουν την αύξηση.
Για τους παλαιούς μετόχους, το βασικό ζήτημα είναι το dilution, δηλαδή η μείωση του ποσοστού συμμετοχής για όσους δεν συμμετάσχουν στην ΑΜΚ. Η τελική επίδραση θα εξαρτηθεί από την τιμή διάθεσης και τον αριθμό των νέων μετοχών που θα εκδοθούν. Ωστόσο, η αγορά αξιολογεί διαφορετικά τις αυξήσεις που γίνονται για να καλυφθούν ζημιές και διαφορετικά εκείνες που χρηματοδοτούν επενδύσεις ανάπτυξης.
Από την πλευρά της, η διοίκηση της ΔΕΗ επιχειρεί να πείσει ότι η συγκεκριμένη συναλλαγή ανήκει ξεκάθαρα στη δεύτερη κατηγορία. Το επιχείρημα βασίζεται στις αναμενόμενες αποδόσεις των έργων. Για τις ανανεώσιμες πηγές ενέργειας ο όμιλος στοχεύει σε αποδόσεις άνω του 8%-10%, για τα data centers περίπου 12%-14%, ενώ για τα δίκτυα γύρω στο 7%. Σε ορισμένες διεθνείς αγορές, μάλιστα, οι αποδόσεις εκτιμάται ότι μπορούν να κινηθούν ακόμη υψηλότερα. Μάλιστα, οι αναλυτές της Citi υπολογίζουν ότι η επίπτωση της ΑΜΚ στα κέρδη ανά μετοχή φτάνει περίπου το 25% το 2026, όμως σχεδόν εξαφανίζεται έως το 2030, καθώς τα νέα έργα αρχίζουν να περνούν στα αποτελέσματα.
Τα τρία μεγάλα ερωτήματα των ξένων επενδυτών
Στο μεταξύ, η εικόνα που μεταφέρεται από τις επαφές της JPMorgan με διεθνείς επενδυτές δείχνει ότι το ενδιαφέρον για τη συναλλαγή είναι ισχυρό, αλλά συνοδεύεται από συγκεκριμένες προκλήσεις.
Η πρώτη πρόκληση αφορά την ικανότητα εκτέλεσης ενός τόσο μεγάλου επενδυτικού σχεδίου. Η ΔΕΗ καλείται να υλοποιήσει projects σε πολλές χώρες, σε ιδιαίτερα ανταγωνιστικές αγορές ανανεώσιμων πηγών, ενώ παράλληλα επιχειρεί να επεκταθεί σε νέες γεωγραφίες όπως η Πολωνία, η Ουγγαρία και η Σλοβακία. Οι επενδυτές αναρωτιούνται αν ο όμιλος μπορεί να κινηθεί με ταχύτητα χωρίς καθυστερήσεις, υπερβάσεις κόστους ή προβλήματα στην εφοδιαστική αλυσίδα.
Η δεύτερη πρόκληση αφορά την ανθεκτικότητα των προβλέψεων κερδοφορίας. Οι στόχοι για το 2028 και το 2030 βασίζονται σε συγκεκριμένες παραδοχές για τις τιμές ηλεκτρικής ενέργειας, το φυσικό αέριο και τα δικαιώματα εκπομπών. Σε μια αγορά που παραμένει εξαιρετικά ευμετάβλητη, αρκετοί επενδυτές ζητούν μεγαλύτερη σαφήνεια για το πώς θα αντιδράσουν τα οικονομικά μεγέθη της ΔΕΗ σε ενδεχόμενες διακυμάνσεις των ενεργειακών τιμών ή σε νέες ρυθμιστικές παρεμβάσεις.
Το τρίτο και πιο συζητημένο θέμα είναι το data center ισχύος 300 MW στην Κοζάνη. Σύμφωνα με την JPMorgan, οι απόψεις των επενδυτών εμφανίζονται διχασμένες. Ορισμένοι θεωρούν ότι ένα τόσο μεγάλο project τεχνολογικών υποδομών βρίσκεται εκτός του παραδοσιακού πυρήνα δραστηριότητας της ΔΕΗ και αυξάνει το execution risk. Άλλοι, όμως, βλέπουν σημαντικές συνέργειες με την ενεργειακή βάση του ομίλου και υψηλές δυνητικές αποδόσεις, ειδικά από τη στιγμή που το project εκτιμάται ότι θα συνεισφέρει λιγότερο από 5% στα λειτουργικά κέρδη του 2030, περιορίζοντας τον συνολικό κίνδυνο έκθεσης.
Η εικόνα της ζήτησης και οι anchor investors
Το τέταρτο κρίσιμο στοιχείο είναι κατά πόσο η αύξηση της ΔΕΗ θεωρείται ήδη καλυμμένη. Στα χρηματιστηριακά γραφεία η αίσθηση που κυριαρχεί είναι ότι μεγάλο μέρος της συναλλαγής εμφανίζεται ουσιαστικά προεξασφαλισμένο.
Καθοριστικό ρόλο παίζει η δημόσια πρόθεση συμμετοχής τόσο του Δημοσίου όσο και της CVC, οι οποίοι μαζί ελέγχουν πάνω από το 45% του μετοχικού κεφαλαίου. Επίσης, συγκλίνουσες εκτιμήσεις κάνουν λόγο για παρουσία ισχυρών anchor investors, που θα λειτουργήσει ως βασικός παράγοντας σταθερότητας για την αγορά.
Παράλληλα, η κινητικότητα που έχει ήδη εμφανιστεί στη μετοχή ερμηνεύεται από αρκετούς αναλυτές ως ένδειξη ότι σημαντικά ξένα fundsχτίζουν σταδιακά θέσεις ενόψει της συναλλαγής. Δεν είναι τυχαίο ότι η JPMorgan, όπως η ίδια γνωστοποίησε, πραγματοποίησε περισσότερες από 30 επαφές με διεθνείς επενδυτές μετά την ανακοίνωση του σχεδίου, γεγονός που αποτυπώνει το εύρος του ενδιαφέροντος.
Το ενδεχόμενο μεγαλύτερης άντλησης και το νέο μέγεθος της ΔΕΗ
Το πέμπτο σημείο αφορά το κατά πόσο η τελική άντληση κεφαλαίων μπορεί να ξεπεράσει τα αρχικά 4 δισ. ευρώ, εφόσον η ζήτηση αποδειχθεί ισχυρότερη των προσδοκιών.
Η λογική της συναλλαγής είναι διπλή. Από τη μία πλευρά, η ΔΕΗ επιδιώκει να χρηματοδοτήσει ένα εξαιρετικά φιλόδοξο επενδυτικό πρόγραμμα για την περίοδο 2026-2030 χωρίς να επιβαρύνει υπερβολικά τον ισολογισμό της. Από την άλλη, θέλει να διατηρήσει στρατηγική ευελιξία για νέες εξαγορές και επενδύσεις σε αγορές υψηλής ανάπτυξης.
Σύμφωνα με το χρηματοδοτικό πλάνο, η ΑΜΚ θα καλύψει περίπου το 15% των συνολικών επενδυτικών αναγκών. Το 54% αναμένεται να προέλθει από λειτουργικές ταμειακές ροές και το υπόλοιπο 31% από νέο δανεισμό. Στόχος της διοίκησης είναι ο δείκτης καθαρού δανεισμού προς λειτουργικά κέρδη να παραμείνει κάτω από τις 3,5 φορές, διατηρώντας επενδυτική ευελιξία και πρόσβαση στις αγορές.
Οι ξένοι οίκοι βλέπουν ήδη σημαντική αναβάθμιση της αξίας της εταιρείας. Η Citi εκτιμά ότι η ΔΕΗ εξακολουθεί να διαπραγματεύεται με discountέναντι των ευρωπαϊκών ομοειδών εταιρειών, καθώς αποτιμάται περίπου στις 10,5 φορές τα εκτιμώμενα κέρδη του 2028, όταν ο ευρωπαϊκός μέσος όρος κινείται κοντά στις 15 φορές. Η τιμή-στόχος των 22,60 ευρώ που δίνει ο οίκος εξακολουθεί να ενσωματώνει discount περίπου 15% έναντι των ανταγωνιστών, αφήνοντας περιθώριο περαιτέρω rerating εφόσον το σχέδιο υλοποιηθεί χωρίς μεγάλες αποκλίσεις.
Η Citi θεωρεί ότι η νέα στρατηγική μετατρέπει τη ΔΕΗ σε μια πολύ μεγαλύτερη, πιο διαφοροποιημένη και πιο εξωστρεφή ενεργειακή πλατφόρμα για ολόκληρη τη Νοτιοανατολική Ευρώπη.
Ακόμη και με συντηρητικές παραδοχές, οι προβλέψεις της εμφανίζονται αισθητά υψηλότερες από τις προηγούμενες εκτιμήσεις. Τα λειτουργικά κέρδη προβλέπονται στα 3,824 δισ. ευρώ έως το 2030, αυξημένα κατά 37%, ενώ τα προσαρμοσμένα καθαρά κέρδη εκτιμώνται στα 1,296 δισ. ευρώ, αυξημένα κατά 50%.
