Wall Street: Επιστρέφει μια από τις πιο διαβόητες συναλλαγές

Καθώς οι μεγάλοι ωφελημένοι της έκρηξης της τεχνητής νοημοσύνης, όπως οι μετοχές της Nvidia, καταγράφουν το ένα ρεκόρ μετά το άλλο, στην καρδιά της αγοράς των ΗΠΑ εκτυλίσσεται ένα λιγότερο παρατηρούμενο φαινόμενο: Οι επενδυτές οδηγούν τεράστια ποσά σε στρατηγικές των οποίων η απόδοση εξαρτάται από τη διαρκή ηρεμία των αγορών.

Γνωστά ως «στοιχήματα» μικρής μεταβλητότητας, αποτέλεσαν βασικό παράγοντα για την πτώση των μετοχών στη Wall Street στις αρχές του 2018, όταν εξαφανίστηκαν με επικό τρόπο. Τώρα επιστρέφουν με διαφορετικό προσωπείο – και σε πολύ, πολύ μεγαλύτερη κλίμακα, αναφέρει χαρακτηριστικά το Bloomberg.

Η νέα τους μορφή παίρνει σε μεγάλο βαθμό τη μορφή ETF που πωλούν δικαιώματα προαίρεσης σε μετοχές ή δείκτες προκειμένου να εξασφαλίσουν αποδόσεις. Τα περιουσιακά στοιχεία σε τέτοια προϊόντα έχουν σχεδόν τετραπλασιαστεί μέσα σε δύο χρόνια, φτάνοντας το ρεκόρ των 64 δισ. δολαρίων, σύμφωνα με στοιχεία που συγκεντρώθηκαν από τα Global X ETFs. Τα αντίστοιχά τους short-vol για το 2018 – μια μικρή ομάδα αμοιβαίων κεφαλαίων που στοιχηματίζουν απευθείας στην αναμενόμενη αστάθεια – είχαν μόνο περίπου 2,1 δισ. δολάρια πριν εκραγούν.

Τι είναι το shorting volatility

Το shorting volatility είναι μια επενδυτική προσέγγιση που μπορεί να αποφέρει αξιόπιστα κέρδη, υπό την προϋπόθεση ότι η αγορά παραμένει ήρεμη. Αλλά με το trade να δεσμεύει περιουσιακά στοιχεία και τους κινδύνους σημαντικών γεγονότων όπως οι προεδρικές εκλογές των ΗΠΑ στον ορίζοντα, ορισμένοι επενδυτές έχουν αρχίσει να δείχνουν νευρικοί.

«Το trade short-vol και ο αντίκτυπός του είναι το πιο σταθερό ερώτημα που έχουμε λάβει φέτος», δήλωσε ο Chris Murphy, της Susquehanna International Group. «Οι πελάτες θέλουν να γνωρίζουν πόσο μεγάλο αντίκτυπο έχει στις αγορές, ώστε να μπορούν να δομούν καλύτερα τις συναλλαγές τους. Αλλά έχουμε δει κύκλους στο παρελθόν, όπως το 2018 και το 2020, όπου οι συναλλαγές βραχείας μεταβλητότητας αυξάνονται έως ότου ένα μεγάλο σοκ να τις ‘ανατινάξει’».

Τα καλά νέα για τις ανησυχίες είναι ότι η διαρθρωτική διαφορά των νέων αμοιβαίων κεφαλαίων αλλάζει τον λογισμό – τα εισοδηματικά ETF χρησιμοποιούν γενικά επιλογές πάνω από μια θέση αγοράς μετοχών, πράγμα που σημαίνει ότι τα 64 δισ. δολάρια δεν στοιχηματίζονται όλα έναντι των διακυμάνσεων των μετοχών. Υπάρχει επίσης πιθανός υψηλότερος πήχης για ευρεία μετάδοση σε σχέση με το 2018, καθώς η αγορά των ΗΠΑ έχει διπλασιαστεί σε σχέση με πριν από έξι χρόνια.

Τα κακά νέα είναι ότι οι θέσεις – μαζί με έναν όγκο λιγότερο ορατών συναλλαγών short-vol από θεσμικούς παίκτες – είναι ύποπτες ότι καταστέλλουν τις διακυμάνσεις των μετοχών, κάτι που προσκαλεί ακόμη περισσότερα στοιχήματα για ηρεμία σε ένα κύμα ανατροφοδότησης που μια μέρα θα μπορούσε να αντιστραφεί. Οι στρατηγικές αποτελούν επίσης μέρος μιας εκρηκτικής ευρύτερης ανάπτυξης των παραγώγων που εισάγει νέα απρόβλεπτα στην αγορά.

«Κάποιος πρέπει να πουλήσει»

Ο όγκος συναλλαγών των δικαιωμάτων προαίρεσης μετοχών στις ΗΠΑ εκτινάχθηκε σε επίπεδα ρεκόρ πέρυσι, λόγω της έκρηξης των συναλλαγών που αφορούν συμβόλαια που έχουν μηδέν ημέρες μέχρι τη λήξη τους, γνωστά ως 0-DTE. Αυτό έχει διευρύνει την αγορά αστάθειας, επειδή κάθε παράγωγο ισοδυναμεί με ένα στοίχημα στη μελλοντική δραστηριότητα των τιμών.

Εκεί μπαίνουν πολλά εισοδηματικά ETF. Αντί να στοιχηματίζουν σκόπιμα στην ηρεμία της αγοράς, όπως οι προκάτοχοί τους μικρού όγκου, οι στρατηγικές εκμεταλλεύονται τη ζήτηση παραγώγων, πουλώντας calls ή επενδύσεις για να κερδίσουν επιπλέον μετρητά σε ένα υποκείμενο χαρτοφυλάκιο μετοχών. Συνήθως σημαίνει περιορισμό των ανοδικών δυνατοτήτων ενός αμοιβαίου κεφαλαίου, αλλά αν υποθέσουμε ότι οι μετοχές παραμένουν ήρεμες, τα συμβόλαια λήγουν χωρίς αξία και το ETF φεύγει με κέρδος.

Ο ρόλος των ETFs

Η ανάπτυξη του κλάδου τα τελευταία χρόνια ήταν αξιοσημείωτη και οφείλεται κυρίως στα ETF. Στα τέλη του 2019, υπήρχαν περίπου 7 δισ. δολάρια στην κατηγορία των αμοιβαίων κεφαλαίων εισοδήματος από παράγωγα, σύμφωνα με στοιχεία που συγκέντρωσε η Morningstar Direct, τα τρία τέταρτα των οποίων ήταν σε αμοιβαία κεφάλαια. Μέχρι το τέλος του περασμένου έτους υπήρχαν 75 δισ. δολάρια, σχεδόν το 83% αυτών σε ETF.

Όμως, ενώ τα χρήματα που εμπλέκονται φαίνονται μεγαλύτερα, οι ειδικοί σε παράγωγα και οι διαχειριστές κεφαλαίων αστάθειας μέχρι στιγμής απορρίπτουν τον κίνδυνο ενός άλλου «Volmageddon», όπως έγινε γνωστό το selloff του 2018.

Ο John Marshall, επικεφαλής έρευνας παραγώγων της Goldman Sachs, δήλωσε ότι η στρατηγική τείνει να δέχεται πίεση μόνο όταν η αγορά αυξάνεται απότομα. Το μεγαλύτερο μέρος των μετρητών βρίσκεται στα λεγόμενα ETFs buy-write, τα οποία παίρνουν θέση αγοράς μετοχών και πωλούν δικαιώματα αγοράς. Ένα μεγάλο ράλι αυξάνει τις πιθανότητες αυτά τα συμβόλαια να είναι σε χρήμα, υποχρεώνοντας τον πωλητή να παραδώσει την υποκείμενη ασφάλεια κάτω από την τρέχουσα τιμή συναλλαγών.

Ωστόσο, ο ποσοτικός προσδιορισμός οποιουδήποτε δυνητικού κινδύνου είναι δύσκολος, διότι ακόμη και η γνώση του ακριβούς μεγέθους των συναλλαγών μικρού όγκου είναι μια πρόκληση. Οι στρατηγικές μπορούν να λάβουν διάφορες μορφές πέρα από τα σχετικά απλά funds και πολλές συναλλαγές πραγματοποιούνται σε γραφεία συναλλαγών της Wall Street όπου οι πληροφορίες δεν είναι διαθέσιμες στο κοινό.

Αμφιβολίες διασποράς

Αυτά τα «αόρατα» στοιχήματα περιλαμβάνουν ένα σημαντικό κομμάτι ποσοτικών επενδυτικών στρατηγικών – δομημένα προϊόντα που πωλούνται από τράπεζες που μιμούνται ποσοτικές συναλλαγές.

Σύμφωνα με το PremiaLab, το οποίο παρακολουθεί τις προσφορές QIS σε 18 τράπεζες, οι συναλλαγές βραχυπρόθεσμων μετοχών απέδωσαν 8,9% στις ΗΠΑ πέρυσι και αντιπροσώπευαν περίπου το 28% των νέων στρατηγικών που προστέθηκαν στην πλατφόρμα τους τελευταίους 12 μήνες. Η πλασματική τους αξία είναι άγνωστη, αλλά η συμβουλευτική εταιρεία Albourne Partners εκτίμησε πέρυσι ότι οι συναλλαγές QIS έχουν συνολικά 370 δισ. δολάρια.

Η σχετική αστάθεια των θέσεων των hedge funds τροφοδοτεί επίσης την έκρηξη. Ένα από τα πιο διαβόητα στοιχήματα μικρού όγκου είναι μια στρατηγική επιλογών γνωστή ως εμπόριο διασποράς. Χρησιμοποιώντας διάφορες σύνθετες επικαλύψεις calls, ισοδυναμεί με μεγάλη αστάθεια σε ένα καλάθι μετοχών ενώ ποντάρει ενάντια στις διακυμάνσεις ενός δείκτη όπως ο S&P 500. Για να λειτουργήσει, χρειάζεται η ευρύτερη αγορά να παραμείνει υποτονική ή τουλάχιστον να βιώσει λιγότερες αναταράξεις από τον μεμονωμένες μετοχές.

Με τον S&P 500 να ανεβαίνει σταθερά ενώ οι αποδόσεις των μετοχών διέφεραν ευρέως τα τελευταία χρόνια, η στρατηγική έχει ανθίσει. Για άλλη μια φορά, είναι δύσκολο να μετρηθεί το μέγεθος της συναλλαγής, αλλά είναι αρκετά δημοφιλές ώστε η Cboe Global Markets να σχεδιάζει να καταχωρίσει ένα προθεσμιακό προϊόν που συνδέεται με τον δείκτη διασποράς Cboe S&P 500 φέτος.