Η νέα αναταραχή στην παγκόσμια αγορά ομολόγων αρχίζει να αποκτά διαστάσεις που ξεπερνούν κατά πολύ ένα ακόμη επεισόδιο χρηματοοικονομικής μεταβλητότητας. Η άνοδος των αποδόσεων των κρατικών τίτλων σε πολυετή υψηλά αυξάνει το κόστος δανεισμού σε ολόκληρη την οικονομία, επηρεάζοντας κυβερνήσεις, επιχειρήσεις και καταναλωτές, ενώ ταυτόχρονα δημιουργεί νέα δεδομένα για τις μετοχές και τις επενδυτικές αποφάσεις.

Οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων κινούνται πλέον σε επίπεδα που είχαν να εμφανιστούν εδώ και χρόνια. Η απόδοση του γερμανικού 10ετούς έχει φθάσει στο υψηλότερο επίπεδο από το 2011, ενώ στην Ιαπωνία διατηρείται πάνω από το 3%. Στις ΗΠΑ, η απόδοση του 10ετούς Treasury έχει αγγίξει τα υψηλότερα επίπεδα από τον Νοέμβριο του 2023, ενώ στο Ηνωμένο Βασίλειο οι αποδόσεις των κρατικών τίτλων έχουν κινηθεί σε υψηλά της περιόδου μετά τη χρηματοπιστωτική κρίση του 2008.

Πίσω από τη νέα άνοδο βρίσκεται ένας δύσκολος συνδυασμός παραγόντων. Οι κυβερνήσεις εκδίδουν τεράστιους όγκους χρέους για να χρηματοδοτήσουν τα αυξημένα ελλείμματα και τις δημόσιες δαπάνες, την ώρα που το νέο σοκ στις τιμές του πετρελαίου επαναφέρει τις ανησυχίες για τον πληθωρισμό. Παράλληλα, οι αγορές αρχίζουν να προεξοφλούν ότι οι κεντρικές τράπεζες ενδέχεται να διατηρήσουν τα επιτόκια σε υψηλά επίπεδα για μεγαλύτερο διάστημα από ό,τι αναμενόταν.

Το αποτέλεσμα είναι η διαμόρφωση ενός νέου περιβάλλοντος, στο οποίο το «φθηνό χρήμα» των προηγούμενων ετών μοιάζει ολοένα και περισσότερο με εξαίρεση και όχι με κανόνα.

Οι κυβερνήσεις μπροστά σε έναν όλο και μεγαλύτερο λογαριασμό

Η πρώτη μεγάλη κατηγορία που βρίσκεται αντιμέτωπη με τις συνέπειες της ανόδου των αποδόσεων είναι οι κυβερνήσεις. Τα επίπεδα του δημόσιου χρέους παραμένουν εξαιρετικά υψηλά σε πολλές ανεπτυγμένες και αναδυόμενες οικονομίες, με αποτέλεσμα κάθε νέα αναχρηματοδότηση ομολόγων που λήγουν να πραγματοποιείται με αισθητά υψηλότερο κόστος.

Η διαδικασία αυτή δεν επιβαρύνει άμεσα ολόκληρο το χρέος μιας χώρας, αλλά λειτουργεί σωρευτικά. Όσο περισσότερα παλαιά ομόλογα χαμηλού επιτοκίου λήγουν και αντικαθίστανται από νέες εκδόσεις με υψηλότερες αποδόσεις, τόσο αυξάνεται ο λογαριασμός των τόκων και περιορίζεται ο δημοσιονομικός χώρος για άλλες δαπάνες.

Οι περισσότερο ευάλωτες χώρες είναι εκείνες που συνδυάζουν μεγάλα δημοσιονομικά ελλείμματα, υψηλό δημόσιο χρέος και σημαντική εξάρτηση από τις διεθνείς αγορές κεφαλαίου. Μεταξύ των ανεπτυγμένων οικονομιών, η Γαλλία βρίσκεται στο επίκεντρο των ανησυχιών, εξαιτίας των δημοσιονομικών αποκλίσεων, της περιορισμένης πολιτικής δυνατότητας για ουσιαστική δημοσιονομική προσαρμογή και της αυξημένης πολιτικής αβεβαιότητας.

Στις αναδυόμενες αγορές, ακόμη πιο ευάλωτες θεωρούνται οι χώρες με ταυτόχρονα δημοσιονομικά και εξωτερικά ελλείμματα. Όταν μια οικονομία χρειάζεται συνεχώς νέα κεφάλαια τόσο για τη χρηματοδότηση του κράτους όσο και για την κάλυψη των εξωτερικών της αναγκών, η άνοδος των παγκόσμιων αποδόσεων μπορεί να λειτουργήσει πολλαπλασιαστικά.

Χαρακτηριστικό παράδειγμα αποτελεί η Ιαπωνία, όπου το δημόσιο χρέος ξεπερνά το 200% του ΑΕΠ. Η εξυπηρέτηση του χρέους εκτιμάται ότι θα απορροφήσει περισσότερο από το 25% των κρατικών δαπανών στο οικονομικό έτος 2026, καθιστώντας τη χώρα ιδιαίτερα ευαίσθητη σε μια παρατεταμένη άνοδο των αποδόσεων.

Επιχειρήσεις: Ακριβότερη χρηματοδότηση, λιγότερες επενδύσεις

Η αύξηση των αποδόσεων δεν περιορίζεται στα κρατικά ταμεία. Οι επιχειρήσεις βρίσκονται επίσης μπροστά σε ένα νέο χρηματοδοτικό περιβάλλον, καθώς η αναχρηματοδότηση υφιστάμενου χρέους και η άντληση νέων κεφαλαίων γίνονται ακριβότερες.

Το μεγαλύτερο πρόβλημα αντιμετωπίζουν οι εταιρείες με υψηλή μόχλευση, ασθενέστερους ισολογισμούς ή μεγάλο ποσοστό δανεισμού με κυμαινόμενο επιτόκιο. Οι μικρότερες επιχειρήσεις είναι συνήθως περισσότερο εκτεθειμένες σε τέτοια δάνεια, γεγονός που σημαίνει ότι το αυξημένο κόστος χρήματος περνά ταχύτερα στα αποτελέσματά τους.

Στο επίκεντρο βρίσκονται επίσης τα εμπορικά ακίνητα, οι εταιρείες που ελέγχονται από private equity, τα χαρτοφυλάκια direct lending και επιχειρήσεις χαμηλότερης πιστοληπτικής ποιότητας. Πολλές από αυτές είχαν διαμορφώσει τα επιχειρηματικά τους μοντέλα σε μια περίοδο κατά την οποία η πρόσβαση σε κεφάλαια ήταν άφθονη και φθηνή.

Η άνοδος των επιτοκίων αλλάζει αυτή την εξίσωση. Επενδύσεις που ήταν οικονομικά βιώσιμες με κόστος δανεισμού 2% ή 3% μπορεί να μην είναι πλέον ελκυστικές όταν η χρηματοδότηση κοστίζει 5%, 6% ή και περισσότερο.

Ακόμη και η επενδυτική έκρηξη στην τεχνητή νοημοσύνη επηρεάζει την αγορά ομολόγων. Οι τεχνολογικοί κολοσσοί αντλούν τεράστιους όγκους κεφαλαίων για να κατασκευάσουν data centers και ενεργειακές υποδομές, αυξάνοντας τον ανταγωνισμό για τα διαθέσιμα επενδυτικά κεφάλαια. Κυβερνήσεις και επιχειρήσεις βρίσκονται πλέον να διεκδικούν ταυτόχρονα τα χρήματα των ίδιων επενδυτών.

Καταναλωτές: Η πίεση περνά στα στεγαστικά και στα δάνεια

Η άνοδος των μακροπρόθεσμων αποδόσεων περνά σταδιακά και στα νοικοκυριά μέσω των στεγαστικών δανείων, των δανείων αυτοκινήτου και άλλων μορφών καταναλωτικής χρηματοδότησης.

Η επίδραση, ωστόσο, δεν είναι ίδια για όλους. Τα χαμηλότερα εισοδήματα διαθέτουν μεγαλύτερο ποσοστό του μηνιαίου προϋπολογισμού τους για την αποπληρωμή δανείων, τη στέγαση, την ενέργεια και τα βασικά αγαθά. Επομένως, ακόμη και μια σχετικά μικρή αύξηση στη μηνιαία δόση μπορεί να έχει δυσανάλογα μεγάλη επίπτωση στην κατανάλωση.

Αντίθετα, τα πιο εύπορα νοικοκυριά είναι συνήθως σε καλύτερη θέση να απορροφήσουν το υψηλότερο κόστος δανεισμού και, ταυτόχρονα, μπορούν να επωφεληθούν από τις υψηλότερες αποδόσεις των καταθέσεων και των ομολόγων.

Έτσι διαμορφώνεται μια οικονομία «δύο ταχυτήτων», μια χαρακτηριστική δυναμική σε σχήμα «Κ», όπου οι επιπτώσεις των υψηλών επιτοκίων διαφέρουν σημαντικά ανάλογα με το εισόδημα και τον πλούτο.

Το πρόβλημα μπορεί να γίνει εντονότερο όσο λήγουν δάνεια σταθερού επιτοκίου και οι δανειολήπτες αναγκάζονται να αναχρηματοδοτήσουν σε υψηλότερες τιμές. Εάν η πίεση οδηγήσει σε σημαντική υποχώρηση της κατανάλωσης, οι επιπτώσεις θα αρχίσουν να μεταφέρονται και στην ευρύτερη οικονομική δραστηριότητα.

Μετοχές: Πότε οι υψηλές αποδόσεις γίνονται απειλή

Μέχρι στιγμής οι χρηματιστηριακές αγορές έχουν αποδειχθεί αξιοσημείωτα ανθεκτικές. Τα ισχυρά εταιρικά κέρδη και η αισιοδοξία για την τεχνητή νοημοσύνη έχουν επιτρέψει στις μετοχές να αγνοήσουν σε μεγάλο βαθμό την άνοδο των αποδόσεων.

Ωστόσο, όσο ανεβαίνουν οι αποδόσεις των κρατικών ομολόγων, τόσο αυξάνεται ο ανταγωνισμός για τις μετοχές. Ένα ασφαλές κρατικό ομόλογο με απόδοση 5% ή υψηλότερη γίνεται πολύ πιο ελκυστικό για έναν επενδυτή σε σχέση με ένα περιουσιακό στοιχείο υψηλότερου κινδύνου.

Παράλληλα, οι υψηλότερες αποδόσεις μειώνουν την παρούσα αξία των μελλοντικών εταιρικών κερδών, γεγονός που μπορεί να ασκήσει ιδιαίτερη πίεση σε μετοχές υψηλών αποτιμήσεων και κυρίως στις εταιρείες ανάπτυξης.

Υπάρχει όμως και ένας κερδισμένος από το νέο περιβάλλον: οι νέοι αγοραστές ομολόγων. Τα υψηλότερα κουπόνια δημιουργούν πλέον ένα σημαντικό «μαξιλάρι» προστασίας απέναντι σε πιθανές νέες πτώσεις των τιμών.

Η Deutsche Bank εκτιμά ότι η απόδοση του αμερικανικού 10ετούς Treasury θα μπορούσε να ανέλθει περίπου στο 5,5% μέσα στον επόμενο χρόνο προτού η ζημία από την πτώση των τιμών εξανεμίσει το εισόδημα από τα κουπόνια. Σε ορίζοντα δύο ετών, οι αποδόσεις θα έπρεπε να φθάσουν περίπου στο 6,4% προκειμένου η συνολική ονομαστική απόδοση να περάσει σε αρνητικό έδαφος.

Το βασικό μήνυμα των αγορών είναι πλέον σαφές: η εποχή του εξαιρετικά φθηνού χρήματος έχει τελειώσει. Το ερώτημα δεν είναι πλέον πότε θα επιστρέψουν τα επιτόκια στα επίπεδα της προηγούμενης δεκαετίας, αλλά κατά πόσο κυβερνήσεις, επιχειρήσεις και νοικοκυριά μπορούν να προσαρμοστούν σε έναν κόσμο όπου το κόστος χρήματος παραμένει υψηλό για πολύ μεγαλύτερο διάστημα.

Διαβάστε ακόμη: