Η επίσκεψη της JP Morgan στην Αθήνα ήρθε σε μια στιγμή-ορόσημο για την ελληνική αγορά: λίγο πριν από την αναβάθμιση της χώρας σε ανεπτυγμένη οικονομία από τον FTSE Russell, που σηματοδοτεί την επανένταξη της Ελλάδας στο «επενδυτικό σύμπαν» των developed market funds μετά από 15 χρόνια.
Η συγκυρία δεν είναι τυχαία. Οι αναλυτές του κορυφαίου αμερικανικού οίκου βρέθηκαν στην Αθήνα συναντώντας τις διοικήσεις των τραπεζών, την Τράπεζα της Ελλάδος και κυβερνητικά στελέχη, και επέστρεψαν στο Λονδίνο με ένα σαφές μήνυμα: το ελληνικό τραπεζικό σύστημα βρίσκεται σε νέο κύκλο ισορροπημένης ανάπτυξης, διανομών και αποτίμησης, στηριζόμενο σε θεμελιώδεις μεταρρυθμίσεις που πλέον το κατατάσσουν δίπλα στα ισχυρά banking stories της Ευρώπης.
Η «κάρτα» της Αθήνας: ρεαλιστική αισιοδοξία και σαφές rerating
Η έκθεση της JP Morgan, με τίτλο “Greek Banks: Postcard from Athens – Still enough to like” (8 Οκτωβρίου 2025), αποτελεί στην ουσία ένα manifesto επενδυτικής εμπιστοσύνης: «Αυξάνουμε τις τιμές-στόχους σε όλες τις ελληνικές τράπεζες, λόγω υψηλότερων όγκων, χαμηλότερων προβλέψεων, μεγαλύτερων διανομών και χαμηλότερου κόστους ιδίων κεφαλαίων (11,5% από 12%), επαναλαμβάνοντας τις συστάσεις Overweight. Το περιθώριο επανατιμολόγησης έναντι της Ευρώπης παραμένει ουσιαστικό».
Η εικόνα που περιγράφεται είναι συνεκτική:
- Ο πολιτικός κίνδυνος έχει μειωθεί δραστικά, με την Ελλάδα να διαθέτει σταθερή κυβέρνηση και πρωτογενή πλεονάσματα.
- Το επενδυτικό αφήγημα επανέρχεται με διάρκεια, μέσω RRF, ανανεώσιμων, υποδομών και φαρμακοβιομηχανίας.
- Οι τράπεζες έχουν πλέον “καθαρούς” ισολογισμούς, με δείκτη NPE κάτω του 3%, CET1 άνω του 16% και κόστος καταθέσεων χαμηλότερο από την Ευρωζώνη.
- Και, κυρίως, έχουν ξανακερδίσει την εμπιστοσύνη της διεθνούς διαχείρισης κεφαλαίων, όπως αποδεικνύει η επιτάχυνση της σύγκλισης του κόστους ιδίων κεφαλαίων (CoE) με τις ευρωπαϊκές τράπεζες, από 14% το 2022, στο 11,5% σήμερα.
- Νέοι στόχοι και διαφοροποιήσεις ανά τράπεζα
Η JP Morgan επαναλαμβάνει σύσταση “Overweight” για όλες τις συστημικές τράπεζες, αυξάνοντας τις τιμές-στόχους ως εξής:
- Alpha Bank: από €3,60 σε €4,10
- Eurobank: από €3,60 σε €4,10
- Εθνική Τράπεζα: από €12,80 σε €15,00
- Πειραιώς: από €8,20 σε €9,00
Το μήνυμα, όμως, δεν είναι οριζόντιο: Για την Eurobank, ο οίκος δηλώνει σαφώς «προτίμηση» έως το τέλος του έτους, καθώς η μετοχή έχει υποαποδώσει περίπου 30% έναντι του δείκτη των τραπεζών, παρά το υψηλότερο “normalized ROTE” (άνω του 16%). Επιπλέον, η ενσωμάτωση της Ελληνικής Τράπεζας στην Κύπρο εκτιμάται ότι θα αποδώσει συνέργειες τουλάχιστον €120 εκατ., δημιουργώντας νέο «fee factory» στον όμιλο.
Για την Εθνική Τράπεζα, η J.P. Morgan βλέπει τον μεγαλύτερο δυνητικό μοχλό ανόδου στις διανομές 2025–2027, με τη διοίκηση να στοχεύει σε payout ratio άνω του 70% από το 2026.
Η Τράπεζα Πειραιώς θεωρείται ότι έχει πλέον αποτιμήσει μεγάλο μέρος της ανάκαμψης (καλύπτοντας το valuation gap), ωστόσο οι προοπτικές υψηλών αποδόσεων (ROTE 15–16%) παραμένουν ισχυρές.
Για την Alpha Bank, ο οίκος παραμένει θετικός αλλά πιο συγκρατημένος, τονίζοντας ότι η υπεραπόδοση του 2025 έχει περιορίσει το περιθώριο rerating, αν και οι προοπτικές M&A και συνεργασιών αποτελούν δυνητικό upside trigger.
Μακροοικονομική ώθηση και πιστωτική επέκταση
Το περιβάλλον στηρίζει. Η JΡ Morgan θεωρεί ότι η επενδυτική φάση της ελληνικής οικονομίας θα ενταθεί στα επόμενα δύο χρόνια, καθώς η χώρα «κλείνει την ψαλίδα» με την Ευρώπη σε υποδομές, ενέργεια, logistics και βιομηχανία.
Αυτό μεταφράζεται σε ρυθμούς αύξησης δανεισμού 7–9% ετησίως, κυρίως μέσω εταιρικών χορηγήσεων, ενώ η αγορά στεγαστικών δανείων θα ανακάμψει με καθυστέρηση. Τα καθαρά επιτοκιακά έσοδα (NII) αναμένονται +2–3% το 2026 και +5–6% το 2027, με τα περιθώρια επιτοκίου (NIMs) να σταθεροποιούνται στις 250–300 μονάδες βάσης, δηλαδή 30–40 μ.β. υψηλότερα από τους ευρωπαϊκούς peers.
Το κόστος προβλέψεων (CoR) παραμένει συγκρατημένο, ενώ το operating leverage βελτιώνεται, οδηγώντας σε ROTE άνω 16% για Eurobank, 15–16% για ΕΤΕ και Πειραιώς, και 13% για Alpha.
Απόδοση κεφαλαίου, διανομές και «κεφαλαιακή ευελιξία»
Ένα από τα πιο ενδιαφέροντα σημεία της ανάλυσης είναι η στροφή των τραπεζών από τη συσσώρευση κεφαλαίου στη διανομή. Οι CET1 δείκτες κυμαίνονται μεταξύ 16% και 18%, δίνοντας χώρο για μερίσματα και επαναγορές. Η JP Morgan υπολογίζει συνολικό yield (μερίσματα + buybacks) 6–8% ετησίως για την τριετία 2025–2027, με πιθανή περαιτέρω αύξηση εφόσον το CoE συνεχίσει να μειώνεται προς το 11%.
Η Εθνική Τράπεζα και η Eurobank είναι οι κύριοι «μοχλοί απόδοσης κεφαλαίου», ενώ η Alpha έχει περιθώριο αναδιάρθρωσης του λειτουργικού κόστους μέσω ψηφιοποίησης, και η Πειραιώς διατηρεί ευελιξία να κατευθύνει κεφάλαιο σε διανομές ή νέα δάνεια, αναλόγως συνθηκών.
Το timing: FTSE, ροές και θεσμικό repositioning
Η ανάλυση της JP Morgan αποκτά πρόσθετη βαρύτητα μέσα στο πλαίσιο της αναβάθμισης της Ελλάδας από τον FTSE Russell. Η μετακίνηση της χώρας από τον δείκτη των αναδυόμενων στις ανεπτυγμένες αγορές πιθανότατα θα προκαλέσει ροές από παθητικά και θεσμικά κεφάλαια που επανατοποθετούνται στα developed portfolios.
Για τις ελληνικές τράπεζες, αυτό σημαίνει δύο πράγματα:
- Αναβάθμιση ρευστότητας και διεθνούς διασποράς (όπως είχε συμβεί με την Πορτογαλία το 2013).
- Επανατιμολόγηση του κινδύνου χώρας, με το “Greek premium” να μειώνεται σταδιακά προς το μέσο της Νότιας Ευρώπης.
Η J.P. Morgan εκτιμά ότι το CoE (κόστος ιδίων κεφαλαίων) των ελληνικών τραπεζών έχει ήδη μειωθεί κατά 250–300 μονάδες βάσης τα τελευταία δύο χρόνια, αλλά εξακολουθεί να βρίσκεται περισσότερο από 100 μονάδες βάσης πάνω από το SX7E. Η περαιτέρω σύγκλιση, ενισχυμένη από την αναβάθμιση FTSE, θα μπορούσε να πυροδοτήσει δεύτερο κύμα rerating στον κλάδο, ιδιαίτερα στις τράπεζες με υψηλότερη διασπορά μετοχών και ισχυρή κερδοφορία.
Η μεγάλη εικόνα: από το turnaround στο sustainability
Η “postcard from Athens” της J.P. Morgan δεν είναι απλώς ένα ακόμα banking update είναι ένα σήμα αλλαγής εποχής.Μετά από μια δεκαετία εξυγίανσης, οι ελληνικές τράπεζες λειτουργούν πλέον σε καθεστώς πλήρους κανονικότητας:
Χρηματοδοτούν επενδύσεις αντί για NPLs, διανέμουν κεφάλαιο αντί να το αναζητούν, και προσφέρουν αποδόσεις που συγκρίνονται με τις κορυφαίες ευρωπαϊκές.
Η επικείμενη αναβάθμιση της χώρας από τον FTSE Russell έρχεται να επιβεβαιώσει αυτή τη μετάβαση – όχι μόνο για τις τράπεζες, αλλά για ολόκληρη την ελληνική κεφαλαιαγορά, η οποία φαίνεται να περνά από το “recovery trade” στο “sustainable growth story”.
Συνολικά, η JP Morgan δεν βλέπει «φούσκα» στις ελληνικές τράπεζες, αλλά ένα υπό-αναγνωρισμένο rerating που μόλις ξεκίνησε. Η αποτίμηση με P/BV σε περίπου 1,1 φορές για ROTE 15%–16% παραμένει ελκυστική, η ποιότητα ενεργητικού συγκλίνει πλήρως με την Ευρώπη, και το CoE εξακολουθεί να υποχωρεί. Η Ελλάδα, πλέον, δεν είναι “special situation”. Είναι επενδυτική κανονικότητα και οι τράπεζες βρίσκονται ξανά στο επίκεντρο αυτής της ιστορίας.
